2018-4-19 8:14:00

目前来看,PPI增速呈持续下降的状态,而恒生国企指数的动态EPS也出现下降,短期的形势仍不容乐观。

1、依然处在上一轮用工周期的衰退期

  本轮工业投资和生产的回落实际上源于2017年上半年用工的回落。2016年以来,PMI从业人员指数的拐点领先于新订单和生产的拐点大约一个季度。因为在制造业修复的过程中,用工的修复代表着生产能力和接订单能力的修复;随着用工的修复,制造业企业增加对上游原材料行业的订单,这导致供给受限的原材料价格大幅上涨,部分没有办法将原材料成本传导下去的中小企业出现亏损。在企业持续亏损的过程中,用工边际减少,企业接订单的能力下降,从而影响工业企业的生产和投资水平。本轮用工的边际放缓起源于2017年上半年,止于2018年3月,而企业需要持续增加招工才能保证生产线的完整运营,所以按照历史上大约一个季度的滞后,我们认为制造业企业接订单的能力大约在2018年三季度修复。未来两个月接订单和生产的能力将依旧处于持续下降的通道中,导致工业企业营运数据和工业固定资产投资数据持续走弱,负面影响港股基本面。并且本轮衰退的症结并非融资困难,而是原材料价格涨幅过大导致的,降准并不能直接解决中小企业当前面临的困难的症结。


  
2、降准助力中小企业长期投资,加强下一轮用工周期的修复  我们推断,在没有外部冲击的情况下,用工的修复会带动订单进一步修复,主要是因为当前制造业投资增速依然低于产能增速,制造业的产能出清过程还未完全结束,投资增速还将继续和产能增速呈收敛趋势。而当出清结束之时,制造业投资增速将回到10%的水平,也就是产能增速的水平,目前离投资的潜在增速依然还有6个百分点的差距。这表明,长周期来看,制造业投资、用工和接订单的能力依然可以持续上行,而制造业投资和生产活动的上行将继续遵循用工周期的节奏。


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2018-4-17 8:53:00

 1、年线上的对决,市场处于决胜的关键时期

  从市场层面看,目前有一些重要指数处在年线附近,包括上证50、沪深300为代表的价值股、中小板指和创业板指为代表的成长股,也包括代表PPI的南华工业品价格指数和代表利率的10年期国债期货。

  价值股和南华工业品价格指数是同盟,它们都是从上方向年线回落,沪深300在年线上方获得了支撑,而南华工业品价格指数则一度跌破年线,近期反弹回到年线附近,但仍处于年线下方;成长股和国债期货是同盟,他们都是从下方向年线反弹,创业板指勉强突破年线,并大体在年线上方运行了近一个月,而10年期国债期货仍处于年线下方,并未突破。

  从市场技术分析的层面,年线常常被看作牛熊分界线。这些重要指数来到年线附近,并进行了反复争夺,但目前仍没有明显的方向,我们认为未来1-2个月将是今年投资决策胜负的关键期。  

  2、经济表现将决定市场风格


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2018-4-9 8:00:00

 在去年12月的年度策略《纲举目张、执本末从》中,我们确立了全年金融“守正”、成长“出奇”的配置策略,并提出了“中盘成长股凤凰涅槃”的观点。

  1、为何是“中盘”成长股?

  2月中旬以来,在风险偏好的推升下(机构换仓+政策转向),很多中小股票纷纷触底反弹,成长股突破的方向以有想象空间、短期不需要业绩兑现的板块为主,比如工业互联网、半导体、5G、大数据云计算,除此之外,也不乏一些“散乱差”的股票跟着一起涨,让人多少有些看不明白。这些股票赚的是估值提升的钱,或者说是情绪的钱,相应地波动也比较大。

  但是,中期来看,成长风格的延续,还有赖于业绩的支撑。相对业绩的变化是决定风格的一个关键变量。不管是中证500、还是创业板指,这些以中盘成长股居多的指数,业绩相对沪深300的剪刀差与过去两年相比将出现明显的收窄,甚至反向变化,但是很多中小股票在失去了外延并购的支撑后,业绩会依旧很差。因此,过去两年市场极度偏向于以沪深300为代表的大盘股的风格,将逐步向以创业板指和中证500为代表的中盘成长的风格迁移。  

  另一方面,在14-16年货币宽松环境下,过惯了舒服日子的中小企业,在面对融资收紧、增发受限、股权质押门槛提升的金融紧缩的现状时,苦日子可能才刚刚开始。国家补贴、优惠政策、人才流动,等等资源都将偏向于有自主创新能力或是行业内具备显著优势的科技类和高端制造类企业,京东方就是典型的代表。在贸易战的档口,更是如此,经济转型、制造业崛起、加强进口替代能力,从美欧的技术封锁中走出一条光明大道,还是得靠踏实肯干的龙头企业带领,而不是几张漂亮的PPT。


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2018-4-3 7:51:00

  在此前的报告中,我们提到,成长“出奇”的三级驱动分别来自于:风险偏好提升(流动性+政策转向)、业绩的相对变化、以及利率向下的拐点。

  其一是机构投资者换仓带来的结构性增量市场,资金从此前的价值蓝筹中流入成长股。我们统计了最近几次创业板大涨后,基金净值的变化情况,的确可以看到机构换仓的迹象,但与15年时相比,机构对于成长股的配置还有不小的空间。  

  目前我们仍然处于风险偏好提升带来的成长股触底反弹的阶段,这一阶段中,风险偏好的提升主要来自于两个方面的推动:

  其二是政策的支持,对于市场风格的转变和风险偏好的提升起到了至关重要的作用,之前的报告中我们也进行了详细的解读。

  因此,在风险偏好提升的阶段,成长股突破的方向以有想象空间、短期不需要业绩兑现的板块为主,比如工业互联网、半导体、5G、大数据云计算等。这些板块赚的是估值提升的钱,相应地波动也比较大。


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2018-3-7 9:34:00

  近期关于BAJT和独角兽的话题讨论颇多,政策面也的确给了很明确的引导。但是这也引发了很多投资者对巨头回归后抽血成长股流动性的担忧。但我们认为,独角兽回归与布局成长股之间并不冲突。

  长期来看,鼓励bajt和其他独角兽登陆A股,的确会在一定程度上增加股票的供给压力,同时一些目前由于上市公司稀缺性而在投资者眼里被定义为龙头的公司,很有可能随着科技巨头的回归而变得毫无吸引力,进一步压缩存量科技公司在A股市场上的流动性。

  其一,不管是国内机构投资者还是海外资金,抱团扎推在大盘白马股中,并且根据央行的最新数据,海外资金持有A股的规模已经接近1.2万亿之多,所以一旦海外市场有风吹草动,外资出现流出的情况,拥挤的交易结构会导致A股在基本面不发生变化的情况下,也毫无抵抗力。  但是,在迎接科技巨头回归之前,政策的主要任务必须是首先化解A股市场现阶段面临的风险。此前极端分化的市场风格和过于集中的交易结构导致了两大风险。

  其二,此前在中小股票流动性还相对很好的时候,银行体系做了2万亿左右的股权质押,但在经历了过去一年市场极度分化的风格后,这些中小股票失去了流动性,并且市值快速下降,目前市值在50亿以下的公司接近1500家,市值在100亿以下的公司更是接近2500家,在这情况下,一旦股权质押触及预警线或者平仓线,很容易引发系统性风险。

  因此,如果这类风险没有得到有效化解,一旦大量科技巨头回归A股,并对其他中小股票形成进一步的“抽血”,这是监管层不希望看到的,所以目前阶段,我们需要一个过渡期来化解这些风险,这也是为什么监管层在近期会不断纠偏此前过渡“二八”分化的市场风格,中短期看是化解风险、长期看是为科技巨头的回归铺平道路。


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2018-2-14 8:57:00

  资金悄然流入创业板和中证500

  ——上周流动性评级为B


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2018-2-5 9:32:00

  去年底以来,我们始终以金融“守正”、成长“出奇”作为配置主线,经受住了市场的检验。

  上周我们集中路演了上海30家左右的公募基金,也恰逢市场因为业绩暴雷和信托去杠杆产生了较大的波动。周末我们在报告《短期过度担忧,坚持金融守正、成长出奇的策略》中对信托去杠杆和股权质押的问题进行了详细测算。本篇报告我们将重点汇报过去一周上海路演反馈情况,以及“业绩变脸”股票的特点。


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2018-1-25 9:07:00
摘要
市场近期呈现出一个明显的特点,即大金融(银行、地产)和低估值成长股轮番发力,这在目前金融去杠杆的大环境下似乎是很难想象的。在周末的报告《对于金融“守正”、成长“出奇”的再思考》中,我们提到,开年以来市场的逻辑主线其实是“低估值”。

  市场近期呈现出一个明显的特点,即大金融(银行、地产)和低估值成长股轮番发力,这在目前金融去杠杆的大环境下似乎是很难想象的。在周末的报告《对于金融“守正”、成长“出奇”的再思考》中,我们提到,开年以来市场的逻辑主线其实是“低估值”。

  年初以来,包括银行、公募新发产品、北上资金在内的机构投资者都要面临为全年进行布局的问题,这也是年初提升风险偏好的主力——增量资金。这些增量资金来自于机构,并且金融去杠杆会随时引发不确定性的情况下(金融去杠杆导致的利率上限引发了17年市场两次最大的调整),大家追求的最核心因素是“安全性”,其背后代表的是低估值和确定性以及好的流动性。


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2017-11-29 8:27:00

  1、趋势研判:次要矛盾短期占据主导地位

  自五月份产业资本大举增持以来,市场连续五个月震荡上行,在此期间,我们是市场上最坚定的多头,6-10月的路演交流中,我们强调最多的事情就是“十九大之前市场无虞,调整即是上车机会”,随后市场逐步对此达成一致预期。


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2017-9-19 7:58:00

在A股的策略行业,一直有一个岗位叫做“主题研究”,同时,天风证券策略组也设立了市场上唯一一个“海外映射”的岗位,纵观美股欧股和港股,好像很少有所谓主题行情和XX映射,外资行的分析师也没有主题研究这么一说,从以美股和港股起家的研究员的角度去看,对A股市场所谓的主题研究本身就可能充满着主观上的反感和抗拒。但是经过一年多的观察和路演,与多位买方卖方专家的沟通,我们对这两个词有了更深刻的理解。同时,随着看的公司和行业的增加,及更多的思考,越来越能感受到所谓“独立且深度的思考”的价值所在。

所谓"主题"


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